资管大未来(打通资管血脉决胜地产存量时代)/明源地产研究系列丛书

作者简介

致力于推动中国房地产业管理创新 成立于2009年，以做“中国房地产管理创新的引擎”为愿景，立足于明源云（地产ERP、明源云客、云链、云空间）与全国数千家房地产企业持久深入的合作，聚焦房地产管理研究、咨询服务、专业培训及管理实践研究四大领域，持续挖掘泛地产各领域创新典型案例，推动中国房地产管理创新。目前研究院已聚集了一大批有着10多年实战经验，深谙房地产业务与管理的专家顾问，形成了覆盖房地产增量市场和存量市场两大板块，聚焦房地产战略转型与创新、存量资产运营、成本、采购、绩效、客户关系管理、移动互联网变革等业务领域的研究团队。 持续推出“中国房地产业管理研究成果” 创办《明源地产研究》季刊，面向房地产业中高层管理者，单期发行量近10万册；2013年，首度与中信出版社合作出版《成本制胜：微利时代再造房企核心竞争力》，累计销量已突破5万册；2013年，开通“明源地产研究院”微信公众号，目前粉丝量已突破80万，后续还将努力向更高目标迈。 ;.;明源地产研究院副院长，存量地产研究课题牵头人，专注于房地产行业研究及企业管理咨询领域，近年来聚焦研究房企战略新赛道与存量新蓝海，曾受邀作为多家房企及机构（如全联房地产商会住房租赁分会、江苏地产商会）的客座讲师。参与编著的图书有《掘金存量地产》、《千亿之路》、《城市新格局》、《成本制胜》等。;.;明源地产研究院执行主编、存量地产首席研究员，多家智库特邀专家、特约研究员；聚焦不动产资产管理、房地产创新模式和房地产金融等的研究，对话上百位泛地产生态链总裁；发表专业文章数百篇，联合主编《掘金存量地产》。

内容简介

第二节 定方向：根据企业优势选择合适的资管切入领域 随着存量投资市场的不断升温，不论中资还是外资，诸多企业都已把存量资产管理作为企业自身战略的一部分。战略既定，如何往下落实？如何在广袤的存量蓝海市场中找到属于自己的那块蛋糕？很多企业对此都十分困惑，因此，定方向十分重要！ 越是在大众彷徨疑惑的时候，越是需要研究者基于事实给出精准的判断。为此，我们全面盘点国内外存量市场的玩家结构与各自特点，分析成熟市场和成长型市场的差异及未来发展趋势，帮助企业少走弯路。 虽然存量市场的业态复杂性及玩家的多样性使得在具体方向选择上很难一概而论，但可以确定的是，不论是国企、民企，还是开发商、运营商和资本方，存量资管价值链中都有其一席之地。只不过，不同企业需要根据自身擅长的领域和优势理性选择最适合自身的业务环节或细分领域来切入存量市场。 一、世界成熟存量市场的玩家结构相对简单，基金占主力 从国际视角来看，成熟国家的房地产市场玩家基本分为开发商、PERE（房地产私募股权基金）和REITs三大类，其中又以后两类为主。在众多成熟国家中，美国、日本和新加坡的商业地产资本市场凭借其较早的起步时间和超大的市场规模一向被认为是成熟市场的典型代表。 1．美国市场：公募REITs一马当先，市场规模庞大 在全球商业房地产市场中，从市值规模来看，美国的商业地产可谓 傲视群雄。 一是因为美国商业地产投资市场起步早。早在20世纪80年代末美国经济危机之后，PERE和REITs就逐渐走上存量投资的舞台，并且成为商业房地产市场的主力玩家。 二是因为美国拥有世界上规模最大且流动性最好的商业地产市场。2017年美国商业地产的投资规模达2243亿美元，体量接近英国的3倍，德国的4倍。超大的市场规模为投资者带来更多的选择，并且创造了更有效的市场定价和后期更灵活的退出方式。 因此，在美国这样成熟稳定的商业地产市场中，机构投资者是主要的玩家，大宗交易极其活跃。从房地产市场玩家结构来看，以公募或私募REITs为绝对主力，开发商和轻资产管理公司所占的份额较小（见图2–6,略）。 以公募REITs为例，截至2018 年年末，全美房地产投资信托基金协会（NAREIT）跟踪的226只REITs，市值高达1.05万亿美元。其中约190家在纽约交易所上市的REITs，市值达1万亿美元，总体投资规模远远高于全球其他国家。其次是房地产私募基金，目前美国市场上有接近600只封闭式房地产基金（私募股权投资）在寻求筹资，其掌握的房地产资产规模高达6825亿美元。最后，与中国房地产市场形成鲜明对比的是，美国房地产市场开发商的规模远远低于中国，美国的上市开发商总数仅有34个，总市值为520 亿美元（约合人民币3493亿元），而中国房地产上市企业拥有4.93万亿元市值，二者体量相当悬殊。 在美国商业地产演进的过程中，出现了许多赫赫有名的机构玩家。例如西蒙和布鲁克菲尔德等企业，都是美国商业地产界具有全球影响力的王者。 2．日本市场：基金玩家为主，REITs规模亚洲领先 对比美国房地产基金市场，亚洲房地产基金玩家普遍出现较晚（见图2–7，略）。以房地产公募REITs为例，一直到2001 年，日本首只房地产投资信托基金才正式发行上市，新加坡的首只房地产投资信托基金在新交所主板上市比这还要晚一年。在投资规模上，虽然亚洲已经有10个国家或地区发行REITs产品，可是，主要集中于日本、新加坡和中国香港3个国家或地区，合计占到亚洲整体市场份额的92%。 日本公募REITs的体量历年来一直位居亚洲第一，在全球仅次于美 国。戴德梁行最新发布的《亚洲房地产投资信托基金REITs 研究报告》 显示，截至2018年6月30日，日本共有59只REITs，总市值达1137亿美元，占到亚洲各大交易所上市REITs 总市值的48%（见表2–4，略）。 3．新加坡市场：国际化投资天堂，玩家以REITs为主 新加坡存量地产市场的玩家有相当大一部分都是公募REITs。作为亚洲第二大REITs市场，新加坡的REITs规模仅次于日本。然而，不同于日本的是，新加坡的REITs更加国际化，其资产遍布亚洲及其他地区，这让新加坡成为亚洲重要的国际化REITs市场。 新加坡交易所的最新数据显示，截至2018年年底，新加坡拥有42只REITs和商业信托基金，总市值已经超过620亿美元，平均股息率达5.9%（按市值加权平均值计算）。在这些上市的房地产信托资产中，如图2–8（略）所示，有超过75% 的资产来自新加坡以外的市场，包括来自亚太区、美国和欧洲的多元资产。其中，也有很多中国的资产。据戴德梁行的数据，截至2018年10月，共有10只新加坡REITs 持有位于中国境内的物业，约占新加坡交易所全部上市REITs 的24%。 业界诸多投资者通过直接在新加坡市场发行REITs，或与新加坡本土基金合作设立REITs 的方式，实现轻资产化或最终退出。例如，绿地集团就曾和新加坡荣耀基金联合设立Amare–绿地酒店业房地产投资信托，并且在新加坡证交所主板上市，用以向绿地收购19家位于中国境内的酒店物业。绿地在信托中认购30% 的份额，REITs产品发行上市之后，绿地将继续以适当的方式参与酒店的管理。 全球像绿地这样选择新加坡作为上市地的企业不在少数，它们之所以看好新加坡市场，有一个很重要的原因：看重新加坡这个国际性的房地产投资平台。将资产在新加坡上市，融资的对象是国际的投资者。并且，新加坡融资平台的有效性较高，具有稳定的投资回报与收益率，使新加坡市场深受资产证券化产品发行人和投资者的青睐，这也进一步扩大了新加坡市场规模。 二、从国内现状来看，万亿蓝海市场吸引六大玩家竞选赛跑 纵观国内市场，伴随我国经济步入新周期，房地产存量市场正式拉开帷幕。万亿存量大蛋糕吸引了各路玩家纷纷参与。 现阶段，国内存量市场的玩家大致可分为以下六大类：国资企业、民营房企、险资、私募基金、专业运营机构和其他。这六类玩家凭借自身优势都在万亿存量市场中分到了属于自己的一块蛋糕。 经过与国内知名资本机构的深入探讨，我们对各类玩家的资产规模占比进行了初步预估（见图2–9，略）。 1．国资企业：留存资产规模最大，坐拥价值金矿 对于国企存量资产的具体规模，外界知之甚少。不过，国有资产转让需要通过产权交易所公开进行，各方可以从房地产相关资产挂牌量与成交量的指标来窥见部分规模情况。2018年以来，明源地产研究院在全国范围内进行市场走访，发现最多的存量优质资产其实都集中于低调的国企手中。 以存量大宗交易活跃的一线城市上海和广州为例，有留存资产持有及运营业务的国资委下属企业数量巨大，其中有存量资产的企业占比达到80%以上。以上海为例，全市共计3家央级、23家市属和58家区属国企持有存量物业。在广州的各类国企中，共计21家省属、33家市属和55家区属企业持有大量的留存资产，涉及各种厂房、写字楼、园区、宿舍、学校及公建物业。特别是公建物业资产，比如很火的TID（轨道交通站点综合开发项目）、TOD（轨道上盖物业项目）等优质资产大多掌握在国资企业手中。 这类国资企业每家通常都有三四十万平方米甚至上百万平方米的在管资产。它们不缺现金流，不缺资产，更不缺资源，是所有存量玩家中最具先天优势的一类。 2．民营房企：被动持有向主动管理转变，存量市场主要玩家 过去，传统的民营房企普遍追求高周转和高回报，其存量资产通常是作为增量业务的附属物产生的，主要来自以下三种情形：一是住宅项目配套建设因各种情况较难去化而积累下来的商业资产；二是房企保留的以自用为主的写字楼；三是在土地资源日益稀缺的当下，作为拿地突破口的产业地产。不管是哪一种情形，以往的存量管理模式都属于被动式的存量物业管理。 随着市场格局和政策的变化，更多民营房企开始转变思维，从被动式持有管理向主动式战略转型。放眼国内存量地产领域，诸多房企已经抢先明确存量资产管理新战略。例如，作为民营领军房企的龙湖集团，相继确立C1到C4四大战略业务，分别对应住宅开发、商业运营、长租公寓及物业管理四大主航道业务，在保持住宅开发业务增长的同时寻找其他新赛道。 从龙湖的年报数据得知，截至2018年年末，已开业商场建筑面积为296万平方米（加上车位，总建筑面积为386万平方米），整体出租率为97.4%，分为天街、星悦荟、家悦荟三个商业品牌进行运营。天街系列定位是针对中等收入新兴家庭的区域性购物中心；星悦荟则是走社区特色路线，体量以3万～5万平方米为主；家悦荟则是龙湖的高端家居生活馆。新涉足的长租公寓已陆续在北京、上海、深圳、杭州和南京等一线及二线城市开业运营，其资产规模不容小觑。 就涉及业态而言，国内顶级房企除了以往最擅长的住宅开发业务之外，纷纷选择存量细分领域进行布局，业务遍布商业运营、物业管理、长租公寓、文化旅游和养老地产等新兴领域（见表2–5，略）。 3．私募和险资：作为金主进行资本投资，是未来市场重要力量 由于我国公募REITs渠道还没有打开，所以目前存量领域的资本主要以险资和私募基金为主。从资产管理价值链来看，私募和险资这两类玩家高居食物链顶端，充当金主的角色进行资产配置和资本投资。 首先是房地产私募基金。从规模来看，2016—2018年，我国房地产私募基金总体规模保持在17亿美元以上。2018 年1—9 月，活跃在中国的房地产私募基金突破20只，基金发行总额高达21亿美元，较2017年全年增长17%（见图2–10，略）。 其次是险资。保险公司一直是房地产市场上的主要买家，主要收购与其风险承受能力相匹配且能够提供稳定现金流的核心资产。从第一太平戴维斯的数据来看，保险公司主要投资对象是位于核心城市的写字楼资产，过去五年单笔交易的平均金额超过10 亿元。除了核心资产，险资也在通过信托基金收购总部大楼、养老地产及新开发项目。2018年，随着中国银行保险监督委员会正式发布《关于保险资金参与长租市场有关事项的通知》（银保监发〔2018〕26号），险资也被正式放开，获准进入长租公寓领域。 目前，在我国存量市场上活跃的资本玩家中，外资有美国黑石和新加坡凯德等知名机构，它们正频繁在中国商业地产市场抄底。同时，如中国人寿、平安保险、阳光保险和人保投资等国内的险资均成立资管机构，并已有不少项目在运作之中，它们的资金储备充足，对风险偏好较低，投资周期大多在5～10年。国内的私募基金玩家以平安不动产、光大安石、高和资本、翰同资本和歌斐资产等知名机构为代表，它们手上的资产体量都相当可观。这类私募基金玩家看重稳定的现金流以及中国物业的长期估值，因此愿意承担物业改造升级的成本，在长期持有的过程中获得价值提升（见表2–6，略）。 ? 目前，这类资本玩家在各城市的活跃度差异很大，主要聚焦于一、二线城市。可以预见的是，随着资本市场的进一步放开，这类群体占据的比例会进一步增大。 4．专业运营机构：各类商业代理机构，聚焦细分业态领域管理 与险资和私募基金主要聚焦于一、二线城市不同，专业运营机构这类玩家的身影遍布全国房地产市场。因为在存量地产领域，无论是城市商业综合体、产业园区、养老地产还是大热的文旅地产或特色小镇，增值的主要方式都要依赖于强大的运营能力。 这类专业运营机构的代表是以仲量联行、世邦魏理仕、戴德梁行、第一太平戴维斯和高力国际为首的国际“五大行”，它们在国际房地产顾问和物业管理服务领域代表着行业服务的最高水准。具体到各个细分业态，深耕细作的专业运营机构就更多了，例如聚焦产业地产领域的专业运营商星河产业集团和中城新产业等，专注物流资产的普洛斯和澳洲嘉民等。这类玩家一般深耕于存量地产领域的某几个细分业态，赚取“长期饭票”。 从国外的发展经验来看，国际知名的综合服务机构多是由房地产代理公司转型而来的。业内普遍认为当城镇化率高于60% 时，房地产业就进入了持有和经营并重的阶段。1968 年，美国的城镇化率就已高达72%，新房需求开始萎缩，商业地产开始蓬勃发展，于是包括世邦魏理士在内的多家代理公司纷纷转型，凭借专业的团队协助开发商、运营商以及投资方实现资产增值，最终发展为现在的房地产综合服务商。当前，国内的商业地产代理行业亦在呈现这种趋势。除了目前市场上活跃的专业服务机构和专业运营机构以外，随着大资管模式的日渐铺开，以及存量资产管理大幕揭起，我们预期未来国内成熟的资产管理团队将越来越多，将带动整个存量市场朝更多元和更专业的方向发展。 5．其他玩家：各类实体企业，未来占据市场份额不断增大 除了前文所述的四大类主要玩家，存量地产市场还有一批新兴力量涌入，这股力量以实体企业为主，主要集中于产业地产领域。如中国著名的几家家电企业（海尔、美的、长虹、海信和TCL）相继开展房地产业务，试图在主业之外寻求新的利润增长点。 早在2002 年，海尔集团就成立了海尔地产。2019 年，公司战略正式升级为“产城创”模式，通过产业聚集带动城市发展，打造产业新城。与海尔相比，美的置业成立稍晚一些，主要聚焦在智慧健康住宅开发与智能产业配套领域。 与海尔、美的这类跨行转入房地产业和寻求新增利润点的企业不同的是，还有一些实体企业进军房地产业旨在借助房地产为自身产业服务，同时进行资产管理的“轻”输出，国内典型的有京东方和海康威视。以京东方健康园区（BOE PARK）为例，凭借多年专业园区建设运营经验，京东方紧紧围绕自身主打的科技和健康产业，通过整合生态链资源，为客户提供从投资引进到运营管理的整体解决方案服务，目前在北京运营的恒通国际商务园（UBP）和恒通国际创新园（UCP）已成为业内标杆项目。 三、基于自身资源禀赋，企业应理性选择细分领域切入 从整个存量市场的业务价值链来看，有做前端开发和融资业务的企业，有做中端运营管理业务的企业，也有专业做后端退出或者说资产证券化产品的机构。那么，将各领域专业服务商的资源聚合在一起，就形成了存量资产管理的业务闭环。 ??在存量市场中，相当一部分玩家紧抓其核心的前端开发业务，将非核心的中端运营和后端退出业务进行外包。事实上，存量资产管理是行业大势所趋，尤其在竞争日益激烈的当下，专业的资管团队将成为各家比拼实力的有力武器。企业需要做的，是基于自身资源禀赋，在这个价值链闭环中理性选择适合自身的业务领域来投身存量市场。 1．资本及金融机构：以资本运作为核心，赚取管理费用和超额回报 资产管理的终极目标是提升资产价值，提升价值有三种方式：一是增量逻辑下依赖土地和产品自身的价值提升，这种逻辑在政策调控下产生的收益已经逐渐式微；二是提升存量地产自身的运营租金收益，也就是存量地产运营商的专业领域；三是改善资产的流动性，无论是散售还是大宗交易，又或者是通过资产证券化产品实现退出，都是兑现流动性溢价，资产的流动性提升了，资产估值也将相应地得到提升。 对于资本及金融机构来说，它们实际上采用了第三种提升价值的方式，赚取的是融资优化和流动性溢价的收益。 2．专业运营机构：择优收购和运营提升，赚取租金收益和资产溢价 专业运营机构采用的是前面提到的第二种价值提升方式，主要赚取的是择优收购和运营提升的收益，表现为资产运营水平提升后的租金收益和资产溢价。 3．房地产开发商：以地产开发为主，赚取改造阶段的工程溢价 对开发商而言，它们最擅长的就是项目开发环节，通过天然的土地溢价、优良的成本控制能力以及产品增值溢价来获取应有的开发增值利润。在存量地产领域，通常这部分的收益区间为5%～10%，与商业配套的住宅项目，由于加入了商业的增值因素，其收益会比普通住宅更高。 ①透彻阐述资管闭环： ——投：谋定后动，寻找套利空间 ——融：积极创新，拓宽募资渠道 ——管：专业运营，提升资产价值 ——退：金融手段，打通资管闭环 ②业内资深人士推荐：高和资本、戴德梁行和金地商置集团的高管，中购联购物中心发展委员会主任以及明源云创始人兼董事长倾情作序；全国房地产商会创始会长、铜锣湾集团、柯罗尼扬子基金、中城新产业和富力集团高管鼎力推荐 ③内容详实，可读性强：这本书是明源地产研究院与众多房企、资产运营商及资管机构的深度交流以及40多场行业沙龙的结晶，内容扎实，体系严谨，案例非常具有参考价值，数百张图表丰富实用