约翰·聂夫的成功投资（华章经典金融投资）

作者简介

约翰·聂夫生于1931的，1955年进入克利夫兰国家城市银行工作，1958年成为信托部门的证券分析主管，1963年进入威灵顿管理公司，1964年成为温莎基金经理，并一直担任至1995年退休。在此期间，他将摇摇欲坠、濒临解散的温莎基金经营成当时最大的共同基金。1985年底，温莎基金为防止规模臃肿，停止接受新客户。在31年间，温莎基金总投资回报率55.46倍，而且累计平均年复利回报率达13.7％的纪录，在基金史上尚无人能与其匹敌。在退休前，聂夫还一直兼任威灵顿管理公司的副总裁和经营合伙人。 聂夫还曾义务为宾州大学管理校产基金，16年间成果显赫，基金规模从最初的1.7亿美元成长到了18亿美元。他敏锐的投资才能使他的业务水平趋于完美。

内容简介

这是一个没有保证的行业，温莎追求的是，尽量让回报和风险的天平倾 向 回报一侧。不管是谁，投资不可能永远一帆风顺。温莎偶尔也会遭受挫折， 不 过长期来看，温莎总能遥遥领先。 7.1低市盈率 在我的投资生涯中，投资者给我贴上了很多标签。在有些人眼里，我是 一 个价值型投资者。一听到价值投资总让人肃然起敬，其实，这种投资风格可 以 追溯至两位传奇式先行者的研究当中，他们是本杰明·格雷厄姆和大卫·多 德。 他们证明，在大萧条最为严重的时候，投资者最不看好的冷门股票往往比为 人 津津乐道的时尚股票在后来的行情中具有更好的表现。另外一些人称我是一 名 逆向投资者，这是对我固执天性的一种含糊表达。就我个人而言，我更偏好 于 另外一个称呼：低市盈率投资者(low price-earnings investor)。因为这 更加精 确地描述了我的投资风格，描述了引领温莎走向辉煌的投资风格。 30多年中，为了温莎，我反复徘徊于股市的廉价地下商场，那里低市盈 率 股票俯首皆是。任凭市场变化万千，我们虔诚地奉行既定策略。不计其数的 研 究资料都证明，低市盈率选股是完全有效的。不过，任何其他资料都不及温 莎 自己的追踪投资记录更使人信服。在我掌管温莎的31年中，我们总共22次跑 赢 了市场。直到我离开温莎之时，最初投入的一个美元已经变成了56美元，而 投 资标准普尔500指数的回报却只有22美元。由此计算，温莎的总收益率达到 了 5546.5％，比标准普尔500指数收益率的两倍还要多。到1985年的时候，温 莎已 经成为美国资金规模最大的共同基金。为了防止基金变得过于臃肿，我们当 时 只能选择向新投资者关门。 市场之所以存在一大批廉价的低市盈率股票，是因为它们的收入和成长 预 期无法让大多数投资者动心。作为低市盈率投资者，你必须要能够分辨得出 哪 些股票的的确确大势已去，而哪些股票只是被市场暂时误解和忽视。它们之 间 一开始并不好区分，所以，投资者必须为此煞费苦心地研究每个低市盈率股 票 代表的不同含义。 7.1.1使用市盈率为准绳 股价本身只能揭示各只股票的相对价值，除此之外没有任何参考意义， 而 市盈率却提供了一个很好的衡量标准。假设在超市购物，货架上摆着两种不 同 的巧克力饼干，售价彼此不同，但是你不知道两种规格的包装各装了多少重 量 的饼干，可是每磅价格却可以提供这个关键信息。和每磅价格类似，市盈率 的作用是说明你需要为一美元的年收入支付多少价钱。 如果市盈率是10，则表明该股票的价格代表每股收益的10倍；如果市盈 率 是20，股价是每股收益的20倍。标准普尔500指数1999年5月时平均市盈率为 28 倍，但是不同公司的市盈率波动范围跨度很大：微软高达79倍；农机制造公 司 卡特彼勒(Caterpillar)却只有12倍；房产公司毕哲房屋(Beazer Homes)的 市 盈率更是只有6倍左右，堪称我的最爱。 因此，微软的新股东需要为1美元的年收益支付79美元；卡特彼勒的新 股东 花大约12美元就能轻松获得1美元；而毕哲的股东支付6美元后预计每年就能 得 到1美元。 不管是什么公司，其市盈率信息都很容易找到。除了《价值线》和其他 收 费订制的数据服务外，报纸上的股票列表通常也会列出各只股票的市盈率信 息， 而且几乎所有值得访问的个人理财网站也都会公布这项数据。 7.1.2相同的收益并不等价 不要马上下定论说买卡特彼勒的股票最划算。相同的收益并不等价。市 盈 率更多体现的是历史收益，而只有未来收益才反映公司的成长预期。综合考 虑 不同定义的收益而得到的市盈率才能真正体现预期的收益增长率。微软的股 东 似乎相信他们可以获得更高、更可靠的增长率，并且最终会让他们获得比卡 特 彼勒的股东更高的回报。 笼罩在愁云惨雾中的股票一向诱惑着我，对我而言至少有一个难以抗拒 的 理由：因为市场品位的转变能冲击股票价格，流行观点也频繁埋没着优秀公 司。 许多遭受冷遇的公司——但不能说全部——本来都是应该得到更好的对待。 虽 然它们具有稳健的收益率，但群体观念让其受到了投资者的排斥和市场的漠 视。 7.1.3直线可以拐弯 低市盈率股蕴藏的机会是巨大的。许多投资者擅长画上升通道线，他们 一 意孤行，固执地认为一个热门股或者热门的行业，或者热门的基金会一直沿 着 轨道上升。惯性的思维为市场推波助澜，随着最后的热情开始消散，令人失 望 的结果将不可避免。 我们不凑热闹，不会大肆增仓热门股票，我们采取相反的策略。对于热 门 股票，温莎基金不是和市场一起起哄，而是先于市场发现它们。我们尽我们 的 努力，使那些不受关注的冷门股从低估状态恢复到正常的估值状态。我们希 望 资金能够简单地增值，也无需承担太高的风险，让那些“高明的博傻者”买 其 他股票去吧。 这种策略给了温莎基金双重的获利边际：(1)向上则积极参与了可能大 幅 增值的股票；(2)向下则很有效防范了风险。许多翱翔天际的股票一旦见到 轻 微的利空消息就会急转直下，而低市盈率股票的股东本来就没有想入非非的 重 大期望，所以财务表现即使徘徊不前也不会让股价太受影响。但是如果开始 有 了起色，股价就会快速上窜。如果你每次都在别人不看好一只股票的时候买 进 它，等到别人认识到这只股票的价值时把它卖出，那么每一次你都不会两手 空 空、一无所获。 温莎基金购买的股票通常已被市场严重摒弃。它们的市盈率一般低于市 场 40％～60％。在20世纪90年代气势如虹的牛市中，拥有这么高折价率的股票 很 难找到，但并没有完全消失。市场有着惊人的误判能力，任何时候总有不绝 如 缕的冷门股。投资者如果能够运用有效的方法判断成长前景，并对预期收益 最 高的股票集中投资，这个世界将任由他们予取予求。虽然少数科技股令人喘 不 过气来的急涨走势在20世纪90年代铺下了致富的快速道路，但是许多一贯的 低 市盈率股——包括银行、住房营建、汽车制造商、航空公司——也都积极地 参 与了进来，它们的涨幅至少暖人心房。 7.1.4无需极高的增长率 即使没有很高的成长性，低市盈率股票价值的高膨胀性依然让人称奇， 风 险也比那些浮躁的成长股低很多。市盈率上升潜力加上盈利改善，低市盈率 股 的股价增值潜力不可小觑。投资低市盈率股得到的不是和公司收入匹配的微 小 价差，而是能够上涨50％～100％的股价。 增长率和市盈率不是总能够很好地相互匹配。表7·1中说明了市盈率的 扩张 可以成倍放大股价上涨空间，这种情形不仅不少见，反而非常合乎事实。温 莎 一次又一次获得了这种超额收益，因为我们猜测被低估的公司最终会引起市 场 的注意。不管以何种时间跨度衡量，进行这样的猜测都比冒险购买一个已经 疯 狂上涨许久的股票或是去短线投机安全得多。P59-61