谁葬送了华尔街（2007-2008年金融危机通鉴）/财经杂志丛书

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“火箭筒”出手 “两房”的生在危机加剧，美国政府的干预已经不可避免。 美国政府2008年9月7日正式接管房利美和房地美，这两家享有政府隐性 担保的上市公司暂免倒闭之忧。然而，这并不意味着政府掌控了局面，恰恰 相反，这只是市场威逼下的城下之盟。 早在7月15日，在参议院银行委员会审议财政部接援“两房”方案的听 证会上，美国财长保尔森称，“如果别人都知道你的口袋里有一支火箭筒， 可能根本你就用不上它。” 在他看来，凭美国政府援手“两房”的决心和方案的威慑力，高度紧张 的金融市场就会平静下来，救援方案可以备而不用，纳税人也不会为“两房 ”危机埋单。7月底，美国财政部获得国会与总统批准法案，正式获权动用 公共资金援救两机构——保尔森寄望，无须动用该权力即可解决问题。 然而，危机的演进表明这种想法只是一相情愿；“火箭筒”的威慑与“ 政府隐性担保”一样，无法阻止局势的恶化。美国财政部与“两房”一道， 与主要投资者进行了广泛沟通，也于事无补。 房贷市场违约情况持续恶化，“两房”不断下跌的股价使得股权融资越 发困难。包括中国央行在内的全球债权人持有其总值113万亿美元的未到期 债券，它们在向保尔森和美联储施加压力。同时，由于这些债权人开始撤离 “两房”资产，使得其收益率上升，进一步加大融资成本。“两房”的生存 危机加剧，美国政府的干预已经不可避免。 9月7日，保尔森和联邦住房金融署署长洛克哈特召开新闻发布会，终于 祭出其口袋里的“火箭筒”——市场期待已久的“两房”救援方案。 2000亿美元救援 救援措施大致分四个方面。 首先，联邦住房金融署成为“两房”的托管人，代表美国政府管理两家 公司。原有高管悉数出局，美林证券前任副董事长赫伯特·阿里森、凯雷集 团高级顾问戴维·莫菲特分别出任房利美和房地美总裁。 其次，美财政部和联邦住房金融署签署一份《高级优先股（以区别一般 优先股）购买协议》，得到相当于80％普通股的认股权证，保证购买足量优 先股以保持“两房”资产净值为正。如此一来，无论形式上还是实质上，“ 两房”都已经被国有化。 根据协议，财政部将立即通过优先股向“两房”各注资10亿美元；注资 最高可达1000亿美元，且协议没有终止期限。这一机制保证了财政部可以视 情况需要多次向“两房”注资。 第三，财政部创立了一项保证贷款信用工具作为“两房”的短期流动性 工具，以保证它们能够清偿到期债务和利息。 最后也是最激进的措施，财政部可以在公开市场收购“两房”发行的按 揭抵押证券，以直接降低按揭利率与美国国债利率之间的利差。 事后来看，后两项措施的激进程度在金融市场的预料之外。 在发行总额高达2000亿美元优先股的前提下，财政部再为“两房”做紧 急流动性安排，目的只有一个——给“两房”融资提供双保险，从而给债券 投资者吃下一颗定心丸。更有甚者，财政部可以自行购买“两房”的按揭抵 押证券，以保证按揭市场的正常运作，拉低按揭利率。其稳定房地产金融市 场、增强投资者信心的良苦用心昭然若揭。 同时，保尔森强调了救援方案的临时性质：2009年年底之前，“两房” 可以将总投资组合由目前的1.55万亿美元增加到1.7万亿美元；此后，财政 部将协助国会拟定一项解决“两房”问题的长期计划，两家公司开始以每年 10％的速度减少投资规模，最终分别控制到2500亿美元，总计5000亿美元。 其最终目的是改变“两房”的私人所有、国家担保的模糊性质，彻底实现私 有化。 但这无疑是一个非常长期的目标，按照其资产缩减速度大概需要12年时 间，也就是说将横跨三任总统任期，这无疑为“两房”的未来又增加了不确 定性。 优先股购买注资协议将当前资金注入量降到最低，最终的损失与所需政 府注资额将视“两房”的经营状况而定。仅就优先股注资一项，美国政府救 助“两房”的或有成本会达到2000亿美元左右，这还只是一个机会成本。“ 两房”国有化的真正成本，取决于“两房”持有的房贷资产未来到期变现的 情况。 根据纽约大学教授努依尔·鲁比尼的测算，因为“两房”持有的大多是 优质的按揭资产，如按最终损失率5％来计算，“两房”国有化的最终成本 约在2500亿～3000亿美元之间，约占美国2007年GDP的2％左右。 20世纪90年代，美国储贷机构危机的最终成本达到1400亿美元，考虑通 胀因素，相当于今天的3000亿美元。因此，尽管这是历史上最大规模的救市 行动，对于美国经济来讲，其直接成本仍然是可以承受的。相反，如果美国 政府袖手不救，必将引发金融市场和美国经济的系统性危机，损失将无法估 量。 “两房”均为纽交所上市，但同时为国会通过法案设立的“政府支持企 业”，通过直接购入房贷或提供机构担保，发行房贷支持证券，提供住房贷 款二级市场融资，实现其发起章程规定的保证购房者以低息获得房贷之职责 。 次贷危机爆发以来，金融机构大批撤出房贷支持证券发行市场，而“两 房”占有了新发住房贷款融资市场份额的70％以上，通过发行机构房贷支持 证券（agency MBS），承担了目前住房贷款融资市场绝大部分的流通功能。 而“两房”相关债券利率上升，直接导致“两房”融资成本上升与其所支持 的房贷融资利率上升，进而影响买房者获得房贷利率，业已风雨飘摇的房地 产市场无疑将雪上加霜。 瑞士信贷证券债务抵押债券研究部董事颜勇告诉《财经》记者，“两房 ”影响消费房贷利率，主要是通过提供担保。对于符合其标准的贷款，“两 房”提供担保，使得信用风险降低，投资者所要求的收益就降低，而对最初 贷款的银行或机构，其面临的利率也可以降低。如果“两房”成本上升，必 然要收取更多（担保）费用，并最终转嫁给借款人。 因此，尽管救市成本高昂，纳税人为“两房”埋单也会助长道德风险， 美国政府仍不得不救。 P86-88