理查德·塞勒经典著作(共3册)(精)

作者简介

理查德？塞勒（Richard H. Thaler），2017年诺贝尔经济学奖获得者。行为经济学奠基人。他曾因其在行为经济学的地位及影响力，*邀客串电影《大空头》。他挑战主流经济学“理性人”的假设，在学界负有盛名。对反常行为、经纪人假设、禀赋效应、跨期选择、心理账户和股票市场均作出重大贡献。 2015年，理查德？塞勒当选美国经济学学会**。2017年，因对“行为经济学”的贡献，理查德？塞勒被授予诺贝尔经济学奖。其主要著作包括《赢家的诅咒》《错误的行为》以及与卡斯？桑斯坦合著的畅销书《助推》。

内容简介

第4章 赢家的诅咒 下次你晚上出门发现身上现金不够的时候，可以在附近的小酒馆里做一下这个实验。拿一个罐子，里面装满硬币，记下这些硬币总共是多少钱。然后，到吧台当着众人的面，拍卖你手上这个装满硬币的罐子（你要说会付给胜出者纸币，以免有人不喜欢硬币）。你很可能得到以下结果： 1. 平均的出价将远低于硬币的总值。（出价者为风险规避者） 2. 胜出者的出价将会超过罐中硬币的总值。 通过这个实验，你不仅可以获得夜间娱乐所需的资金，也可以让酒馆里的顾客明白赢家的诅咒的危害。 赢家的诅咒是一个概念，**在论文中讨论此概念的是大西洋富田公司的三位工程师，卡彭、克拉普和坎贝尔（Capen,Clapp, and Campbell, 1971）。概念很简单，假设有多家石油公司有兴趣购买某块土地的开采权。我们假设该权利对所有的投标人而言，价值都是一样的，也就是说，这个竞标是所谓的“公共价值”竞标。而且，假设每一个投标人都从他们的专家那里得到这项权利的价值估算。假设这些估值是没有偏误的，那么估值数的平均值就是这块开发区的公共价值。这个竞标可能会出现什么情况呢？我们知道，要估计某个地方的石油蕴藏量是**困难的，专家的估价差异会**大，有些过高，有些过低。即使一些公司的出价会低于专家的估价，但那些专家提供高估价的公司，其出价也会高过估价低的公司。事实上，赢得竞标的公司很可能是专家估价*高的公司。如果真是这样，竞标的赢家就可能是输家。可以从以下两个方面说赢家是“*到诅咒”的：（1）他的中标价超过这块开发区的价值，该公司因而会蒙*损失；（2）开发区的价值低于专家的估价，中标的公司因而感到失望。我们将这两者分别称为赢家的诅咒版本一和版本二，而且即使是比较温和的版本二，在中标公司盈利时也适用，只要利润低于投标时的预期都算。两个版本中的赢家对于结果都不会满意，所以两个定义似乎都很恰当。 如果所有的投标人都是理性的，就不会发生赢家的诅咒，这样赢家的诅咒就构成了市场环境里的一个反常现象［参见寇克斯和伊萨克（Cox and Isaac, 1984）的研究］。然而，在公共价值的竞标中，理性地出价是有困难的。理性出价需要先区别事前已得信息条件下的标的物的预期价值，以及在赢得竞标条件下的预期价值。然而，即使一个投标人理解了这个基本观念，如果投标人低估了因其他投标人的存在而必须做的调整金额，赢家的诅咒版本二还是可能会发生。 竞标的一般形式是出价高的人获胜，并支付他所出的竞标价，此处有两项作用相反的因素要考虑。其他投标人的数量增加，意味着你要赢得竞标，你的出价必须要*积极，但是如果你中标了，其他投标人数量的增加也会增加你高估标的物价格的机会——这表示你的出价不应该太积极。a寻求*优出价并非小事。因此，投标人在各种情境下是做对了还是被诅咒了，这是个实证上的问题。我会从实验及实地研究两方面提出证据，显示赢家的诅咒可能是个普遍的现象。 实验证据 上面引述的硬币罐的例子，实际上曾由马克斯·巴泽尔曼和威廉姆·萨缪尔森（Max Bazerman and William Samuelson, 1983）在实验条件下进行过。他们的*测主体是波士顿大学微观经济学班上的MBA 学生。竞标的标的是装了硬币或是每个值4 美分的回形针的罐子。*试者不知道的是，每个罐子价值8 美元。*试者提交了密封的出价，并且被告知，出价*高的投标人将获得标的物价值减去出价的差额。他们一共举行了48 场竞标（12 个班，每个班4 场）。直到全部实验完成后才给*试者回应。同时*试者还需对每个罐子估价（点估计及置信度为90%），每个班上猜得*接近实际价值的人可以获得2 美元的奖金。 结果，对罐子真实价值的估算是向下偏差的。平均估价为5.13 美元，远低于真实价值8 美元。这个偏差，加上风险规避，比较不利于观察到赢家的诅咒。然而，中标价平均是10.01 美元，造成中标人平均会有2.01 美元的损失。很明显，这些实验不需要**科学基金会的资金赞助！ 萨缪尔森和巴泽尔曼（Samuelson and Bazerman, 1985）还进行了不同背景下的另一系列赢家的诅咒实验。在我们继续讨论之前，你可以自己试试看这个问题： 在下列练习中，你代表A 公司（收购者），目前正考虑以公开收购的方式并购T公司（目标公司）。你打算用现金收购T公司***的股份，但是不确定应该出价多少。主要问题的症结是：该公司的价值**决定于其目前正在进行的一项大型石油探勘计划的结果。 T公司的一切状况取决于勘探的结果。*糟的情况是（如果勘探**失败），在目前团队经营下的该公司，一文不值——每股0 美元。*好的情况是（勘探**成功），目前团队经营下的该公司价值可以高达每股100 美元。在已知的勘探结果的范围内，所有的股份价值在每股0 美元到每股100 美元之间任何一个价位的可能性都是相等的。所有的评估都显示，这家公司在A公司手上的价值会远超过它在目前经营团队手上的价值。事实上，无论在目前经营团队之下的价值是多少，由A 公司来经营该公司的价值将比由T公司经营要高出50%。 A公司的董事会要求你决定收购T公司股份应该出的价格。这项出价必须在勘探计划的结果出来之前提出，你现在必须做出决定。 因此，你（A 公司）在出价时并不知道勘探计划的结果，但T公司在决定是否接*你的出价时，是知道勘探结果的。此外，A 公司的出价，只要大于或等于T公司自己经营团队下的每股股票价值，T公司就都会接*。 作为A 公司的代表，你在每股0 美元到每股150 美元的范围内仔细考虑要出价多少。你会出多少钱竞标呢？ 典型的*试者大致上会以下列的方式思考这个问题：对于T公司而言，这家公司的预期价值为50 美元，因而对于A公司而言，其价值将为75 美元。因此如果我提议在50 美元到75 美元之间出价，A 公司应该可以赚到一些钱。这样的分析未能考虑这个问题特有的信息不对称性因素。正确的分析必须要计算出价被接*条件下的预期价值。为了说明这个问题，我们举例来说。假设你出价60 美元。如果出价被接*了，那么该公司在目前团队经营之下，价值一定不高于60 美元。由于低于60 美元的所有价格可能性都相同，这显示对于目前的股东而言，这家公司的平均价值是30 美元，或对于你而言是45 美元。出价60 美元，你预期损失15美元。事实上，任何大于0 的出价B，你都会预期损失0.25B。因此，这个问题产生了赢家的诅咒一个**的形式，任何大于0 的出价都会对投标人造成预期损失。 这个实验是在两个条件下进行的。一个有货币上的刺激，另一个则没有。结果请见表4–，两个条件下的结果**相似，有货币刺激时的出价稍低。在两种条件下都有超过90%的*试者出价大于0，而大多数的出价都在50 美元到75 美元之间。 对于像这样的例子，经济学家的反应通常是假设：虽然人们可能被这类问题愚弄一次或两次，但他们终将随着经验的增长而发现其中的陷阱。谢尔·韦纳、马克斯·巴泽尔曼和约翰·卡罗尔（Sheryl Weiner, Max Bazerman, and John Carroll, 1987）通过计算机将这个“收购一家公司”的问题交给西北大学MBA 学生回答，来研究这项假说。所有的*试者在货币的刺激下，重复实验20 次，并在每回合实验之后就给出反馈。不管他们的出价是否被接*，以及他们赚了或是损失了多少钱，每次反馈都包括公司的“真实”价值。69 名*试者中，有5 人在实验结束前学会了出价1 美元或者*少。这5 名*试者，他们平均是在第八回合时，开始出价1美元或*低。其他人则无任何学习的迹象。事实上在*后几回合中，平均出价还逐渐升高。在这个问题上人们有可能学会避免赢家的诅咒，但是学习既不容易，也不迅速。 另一个系列的实验是由休斯敦大学的约翰·卡格尔及其同事所做的。其中许多实验具有以下结构：标的物以密封的方式竞标出售。标的物价值为X*，价值每一回合都不相同，但是都介于XL 与XH 之间。在出价前，每个投标人都会得到这一回合标的物价值的线索。线索是从均等分配X* ± ε 中抽出的Xi，ε 每回合不同。*试者因此知道X* 的取值范围和他们抽到的Xi 的值，该值相当于石油投标案例中的专家估价。然后开始进行投标，出价会被公布，赢家的获利或损失则记在他的账上。（开始时给予投标人一些资本，通常是10 美元左右。一旦账上数字变成0，就不能再投标了。）实验*作包括改变ε、N（投标人数），以及竞标的方式（**价格、第二价格、*低价格a）。一般而言，*试者会先参加3 到5 名投标人的小型团体，然后再参加6 或7 名投标人的“大型”团体。所有实验都有一项特征，就是每回合作者都会以竞标模型（模型中每个人都会理性地投标）预测结果。他们称这是风险中性的纳什均衡模型。 卡格尔和莱文（Kagel and Levin, 1986）使用**价格竞标，得出的结果随着团体规模的变化而变化。在小型团体中，典型的平均利润是RNNE 利润的65.1%。然而，在大型团体中，被观察的每个竞标会损失0.88 美元，而非RNNE 预测的获利4.68 美元。赢家的诅咒出现在大型团体的竞标中，因为*试者在团体规模增加时，投标行为会较积极，而RNNE 会要求*保守的出价。 卡格尔、莱文和哈斯达德（Kagel, Levin, and Harstad, 1987）使用第二价格竞标方式实验也得到了上述的结果。同样，小型团体实验也有利润，这次是RNNE 利润的52.8%，而在大型团体中，每场竞标的损失为2.15 美元，不同于RNNE 预测的获利3.95美元。 *后，戴尔、卡格尔和莱文（Dyer, Kagel, and Levin, 1987）完成了一系列*低价格竞标。在这些竞标中，小型团体及大型团体都遭*损失。然而，该篇报告中*有趣及有创意的特色是，其中包括了由一群建筑公司经理参加的实验。实验经济学*常被批评的（尤其是实验结果与经济理论不一致时）就是*试者“只是一些在研究玩具问题的大学生，真实世界里专家不会犯这些愚蠢的错误”。那么，这些建筑公司经理人的实验结果如何呢？虽然做实验的人担心专家可能会使他们损失惨重，事实上，专家的表现并不会比学生们的表现*好或*差。这是让人很惊讶的，建筑公司经常参与*低价格竞标，如果它们沦为赢家的诅咒的祭品，那岂不是很快就要破产了吗？戴尔等人相信会发生这样的结果，是因为经理人学会了特定情况下的经验法则，而不是相关的理论： 我们相信，在这一领域，这些主管学会了一套特定情况下的经验法则，让他们在实践中能够避开赢家的诅咒，但是这种经验无法应用在实验室里……然而在不同环境下，即使结构上类似，但因为缺乏熟悉的参考数据，这些行事法则将无法转化成应用。当人们置身于新的环境中，这个环境没有他们常见的激励因素时，学习过程必须从头来过，因为没有理论可以借鉴，过去的经验也将无法使用。 实地资料 实验室的证据显示出，要避免赢家的诅咒并不容易。即使是有很多学习机会的、有经验的*试者，也不能解决“收购一家公司”的问题，而且也不懂得当投标人数量增加时需要变得*保守这一道理。在“真实世界”的巨额竞标中，投标人是否会犯同样的错误呢？有许多研究者声称发现了能证明在市场上有赢家的诅咒的证据。以书籍出版业为例，德绍尔的报告（Dessauer, 1981）指出：“问题就在于，大多数通过竞标而拿到版权的书，结果是无法赚回预付金的。事实上，这类书籍经常是悲惨的失败，因为它们的价值被高估了。”a科斯和道格拉斯（Cassing and Dou**as,1980）考察了职业棒球中可和任何球队签署合约的自由球员市场，得出的结论是：自由球员的工资是过高的。大联盟棒球队的老板们似乎也得到同样的结论，因此用有效的联合行动策略来回应。b此处我要再探讨两种其他情境中的证据：离岸石油及天然气租赁，以及企业并购。 从油气开采权投标案的证据开始是很适合的，因为这个领域促成了卡彭等人的精彩论文（Capen et al., 1971）。他们**提出赢家的诅咒这个概念。他们的讨论是这样开始的： 近年来，在以密封式竞标取得租赁权的地区，许多大型公司很小心地检视它们的公司及所处的产业在这些地区的记录。这些地区中**瞩目，而且也许是*有趣的是墨西哥湾。大多数分析师都得到了令人震惊的结果：虽然该区域的石油和天然气储量丰富，但是整个产业并不能获得如其所预期的投资报酬。事实上，如果不看1950 年之前的时代（那时土地便宜得多了），你会发现墨西哥湾的利润回报，还不如当地的信用合作社。 作者引述许多研究来证明他们的观点，并提出了一些他们自己发现的有关出价分布的有趣数据。他们的报告说，他们称之为“认真的竞争者”的*高出价和*低出价之间的概率通常高达5 到10，*高值可达100。虽然这个结果可以用“一些公司递交了低出价的投标书是希望没有其他人投标”来解释（卡彭等人分析的样本中有15 个开发区的确如此）。此外，作者还提出其他有趣的数据。在1969 年阿拉斯加北湾原油的出售案中，中标金额为9 亿美元，而第二价格只有3.7 亿美元。有26%的开发区其中标金额超过第二价格4 倍或*多，而77%的开发区超过至少2 倍。虽然这些数据不能真正证明任何人是不理性的，但它们肯定符合赢家的诅咒的情况。 卡彭、克拉普和坎贝尔的论文在1971 年发表，当时关于墨西哥湾的租赁信息还没有出来。然而，沃尔特·米德、阿斯布乔恩·摩西德乔德、菲利浦·索伦森（Walter Mead, Asbjorn Moseidjord,and Philip Sorensen, 1983）研究了这些租案的结果。他们计算1954年到1969 年之间墨西哥湾1 223 件租约的税前回报率，这段时间恰好在卡彭等人的论文发表之前。他们写道： 在所有1 223 个租案中，以贴现率12.5% 计算，平均每个租约的现值损失为192 128 美元a……我们数据库里的所有租约中62%是没有油气储藏的。结果，承租方根本没有收益可以去抵销他们支付出去的红利及租金，或是他们的开发成本。这些租约中的另外16%，虽然有生产，但是没有利润（以税后计算）。只有22%的租约有盈利，而这些租约，以税后计算，总共只有18.74% 的利润。 这些结果似乎符合赢家的诅咒版本二，也就是说，确实是低于投标人在投标时的预期价值。此外，从1970 年到1981 年，原油的名义价格每桶由3 美元上升到35 美元，而原油价格这样变化，是他们购买时没有预期到的。至于为何回报率如此低，作者大胆地提出了他们的看法：“*初五项租约（从1954 年10 月13 *到1959 年8 月11 *）的回报率很低而且是负数，这显然反映出对于可能挖掘的石油储量估计得太过乐观。” 亨德里克斯、波特和布德罗（Hendricks, Porter, and Boudreau,1987）对相同的租约案做了另外的分析。他们使用5%的实际贴现率及实际价格序列，假设石油公司不能预期石油输出国组织（OPEC）造成的价格冲击。他们还做了几个与米德等人不同的假设。他们的研究结果与米德等人的结果相反，显示出即使在实际油价维持不变的情况下，公司仍能够获利。不过，他们的资料也部分地支持了赢家的诅咒。针对18 家参与过**多次投标的个别公司或集团（平均投标次数为225 次），亨德里克斯等人计算了它们每一家*后的获利情况。他们假设当初所有的出价都乘以常数θ，而其他公司仍维持原来的出价。然后求出使利润*大的θ 值，即θ*。如果所有的公司都根据风险中性纳什均衡行为来做选择，那么θ* 会是1。然而，在18 家公司中，有12 家的θ* 小于1，中位数是0.68。美国德士古石油公司（Texaco）似乎*到了特别的诅咒，它的θ* 为0.15，这表明它应该降低出价到原先的1/7 ！许多公司真正赚到的利润，与*优出价可赚得的利润的差异大约达数亿美元之多。作者的结论是：“这个结果显示一些公司可能是系统性地高估了开发区的价值，以及（或是）未能**预期到‘赢家的诅咒’的影响。” 理查德·罗尔（Richard Roll, 1986）将赢家的诅咒的概念应用在企业并购中难以理解的现象上。难解的问题是，为什么这些公司愿意支付高于市场价格的巨额溢价，去收购另一家公司呢？实证证据显示，虽然在收购案中，目标公司的股东赚得大笔利润，但是买家是获利极低或是毫无获利的。那么，为什么这样的收购案会发生呢？罗尔提出了“傲慢假说”来作为一个可能的答案。根据这个观点，出价的公司一般都现金充裕，a它们通过找出目标公司，估算其价值，然后在估价高于市场价值的情形下进行投标。由于罗尔很看重有效市场假说b，他相信（在协同作用或内部信息的情形下）收购者认为他们对真实价值的估算能够比市场做得*好的信念可能是错误的。罗尔指出： 对收购现象的其他解释，大多数依赖至少短暂期间内存在的严重市场无效率。这种无效率或者是金融市场忽略了投标公司拥有的相关信息，或是产品市场的组织无效率，导致潜在的协同、垄断、节税行为被滥用，或是劳动市场无法靠淘汰**管理人员以增加利润而导致非效率。 为了检验傲慢假说，罗尔重新检视出价公司及目标公司在宣布收购*前后的股价资料。傲慢假说预测：出价公司及目标公司合起来的价值应该有小幅下跌，代表交易成本损耗；目标公司的价值应会增加；而出价公司的价值应会下跌。a他认为实际证据是与这些预测一致的，并给出以下的结论： 从目前得到的结果中，我们可以得出的*后印象是，没有真正具有说服力的证据可以反驳即使是***的（傲慢）假说。这项假说假设所有的市场都**有效率地运作，以及个别投标人偶尔会出错。投标人可能透过他们的行为表示他们相信收购案有利益存在，但是系统性的研究没有提供太多足以显示这种信念存在的证据。 虽然罗尔小心地解释评估这些研究有多么困难，但明显的是，在收购案中，出价收购的公司获利极少（如果有获利的话）。赢家的诅咒版本二似乎又再次与这些数据相吻合。 评论 如果我对石油租约及收购案文献的解读正确的话，也就是说，赢家的诅咒确实存在于这些市场中，那么经济学家们应该会有多惊讶呢？赢家的诅咒的存在会带给经济学范式什么样的挑战？麦卡菲和麦克米伦（McAfee and McMillan, 1987）在他们的拍卖及投标的调查中说道：“赢家的诅咒的观点（例如之前引用的德绍尔有关书籍出版业的例子）表明，投标人会因拍卖的结果而感到惊讶，这是违反理性基本概念的。”他们的话可以理解为：“这些关于赢家的诅咒的叙述显示投标人犯了系统性的错误。但经济理论已经排除了这类错误。因此，这些叙述必定是错的。”这个立场的逻辑性是有问题的。理性是经济学中的一个假设，而不是一个展现出来的事实，记住这一点是很重要的。在给出实验研究结果的情况下，难道投标人在这些拍卖案中就不可能犯错吗？ 同样有趣的是，我们注意到许多经济理论家有一些特定的倾向。一个理论家会花费时间研究一个问题，*后得到一个新的、过去经济学家们所不知道的观点。然后这个理论家就假设理论模型里的代理人已经了解这种新观点。既然假设代理人用直觉就能理解那么长时间才搞懂的要领，那么这个经济理论家不是太谦虚了，就是给了他模型中的代理人太多的理性。就如肯尼斯·阿罗（Kenneth Arrow, 1986）所说的：“我们有一个有趣的状况：科学分析认定研究的主体会采取科学行为。这不一定会产生矛盾，但看起来确实已导致了大幅倒退的情况。” 在拍卖中其他参与者采取“次优行为”的可能性，引起了一个经济学理论中很少讨论的问题，也就是说，当你发现你的竞争对手犯错了，你会怎么做。竞标在理论上的典型处理方式是假设投标人是理性的，而且其他投标人的理性是共同认知。a假设你就是卡彭和他的同事，而你已经知道赢家的诅咒，那么你会比其他石油公司*有优势。你要如何利用你这个新的竞争优势？如果你的选择是*优地降低你的出价，那么你将会避免支付过高，但是你也只能赢得**少的投标。事实上，你可能会决定根本不去投标！除非你要转行，不然这个解释没有说服力。你可能让你的竞争对手赢得所有的竞标，然后靠卖空他们的股票来赚钱，但是这个策略可能有风险。在石油开采的案例中，油价飙升，而石油公司的股价也会上涨，即使是那些乱投标的公司也如此。比较好的解决方案可能是与你的竞争对手分享你的新知识，促使他们也同时降低出价b。如果他们相信你的分析，那么这个博弈对投标人而言将会有利可图。当然，这正是卡彭、克拉普和坎贝尔所做的事。*一般地，对于不**理性的博弈，经济学家应该在其*优策略的研究，投入*多关注。 即使人们已经知道了赢家的诅咒，还是很容易忽略掉它运作的一些细微方法。例如，哈里森和马奇（Harrison and March,1984）讨论到“决策后震惊”的概念（一种类似赢家的诅咒版本二的情况），即决策者系统性地观察到，结果不如预期的好。他们发现，决策后震惊会发生在有很大不确定性且（或）有许多替代方案的决策情况。因此，这应该是真的：要雇用新员工的组织，面谈过越多应聘者，他们越可能雇用到好的员工，同时，这个人越可能不如公司的期待。类似地，布朗（Brown, 1974）讨论公司内资本投资计划的案例，如果有许多这类的计划在考虑，但只选上其中几个计划，那么即使整套计划净收益的预估值是没有偏见的（unbiased），真实的净收益也会倾向于低于预期。 赢家的诅咒是这类问题的典型，应该用现代行为经济学来研究，现代行为经济学是认知心理学和微观经济学的结合。关键因素是认知错觉的存在，这是一种心理作用，会导致*大多数的*试者犯下系统性的错误。卡彭等人确认了认知错觉的存在，而巴泽尔曼和萨缪尔森（Bazerman and Samuelson）、卡格尔和莱文（Kagel and Levin）则证明了这一点。每当这类错觉出现，市场结果背离经济理论的预测的可能性就会存在。 我以卡彭等人的话为本章做总结：“对一块他认为值得投资的土地来投标，长期而言，这个人将会损失惨重。” 理查德·塞勒经典著作系列套装共3册，包含《赢家的诅咒》、《助推》和《“错误”的行为》。 《赢家的诅咒》是诺贝尔经济学奖得主理查德？塞勒的奠基之作，深入探讨了经济生活中广泛存在的各种悖论和反常现象。 《助推》是行为经济学领域的实践之作，塞勒在这本书中，指出**需要用行为经济学方面的知识对政策进行优化设计，制作*便民的公共政策的工具，引导人们在教育、投资、卫生保健及环境保护等领域做出让人们*健康、*富有、*快乐的决策，对社会乃至**都有助益的选择。同时，该书关于助推的理论对**的养老制度起到了深远且积极的影响。 《“错误”的行为》是行为经济学的集大成之作，帮助读者改变对传统经济学“理性人”的看法。塞勒指出，我们的行为并不理性，甚至在传统经济学家看来是“错误”的。*重要的是，这种“错误”的行为会导致严重的后果。本书点缀着塞勒与传统经济学思想激烈交锋的有趣故事，以独特的方式探索了人类深层次的弱点。当经济学遇到心理学，碰撞出的火花将对个人、管理者和决策者产生深远和富有启发性的影响。